并购的内涵非常广泛，一般是指兼并（Merger）和收购（Acquisition）。兼并，又称吸收合并，指两家或者更多的独立企业，公司合并组成一家企业，通常由一家占优势的公司吸收一家或者多家公司。收购，指一家企业用现金或者有价证券购买另一家企业的股票或者资产，以获得对该企业的全部资产或者某项资产的所有权，或对该企业的控制权。与并购意义相关的另一个概念是合并（Consolidation），是指两个或两个以上的企业合并成为一个新的企业，合并完成后，多个法人变成一个法人。
收购兼并的本质是公司所有权与控制权的转移和重新组合。对于目标公司的大股东和管理层而言，这种控制权的转移可能会损害其既得利益，反收购便由此应运而生。反收购的主体是目标公司，反收购的核心在于防止公司控制权的转移。一般来说，反收购发生于敌意收购的情况之下。敌意收购是相对于友好或善意出价收购而言的，它是指遭到目标公司管理层反对的收购活动。目标公司管理层抵制收购的原因主要是以下三个：
①现任管理层不希望丧失其对目标公司的控制权。一旦被收购，目标公司的管理层将有较大变动，这将威胁到现任管理者的位置、权力、威望以及待遇。
②现任管理层认为公司具有较大潜在价值，不愿轻易出售
③现任管理层或股东认为收购方出价偏低，希望通过抵制收购来提高收购方的出价。
在所有反收购措施中，毒丸术使用最为普遍。毒丸术通常是指公司章程规定的当一定的触发事件发生时股东可以行使特别权利。一定的触发事件可以是单一投资者持有目标公司股票累计至一定的比率或者收购者提出全面要约收购(tender offer)的公告，而相应的特别权利虽然有许多具体形式但基本特征都是提高收购者的收购成本，具体的权利和条款包括：购买合并后新公司股票的权利（flip-over plans），即在一些被认定的触发事件发生后，公司原有股东有权以较低的价格购买合并后新公司的股票；购买合并前目标公司股票的权利(flip-in plans)即在触发事件发生后，公司原有股东有权以较低价格购买现有目标公司的股票等等
要理解毒丸，先回顾一下毒丸计划的历史。毒丸计划是美国著名的并购律师马丁·利普顿1982年发明的，最初的形式很简单，就是目标公司向普通股股东发行优先股，一旦公司被收购，股东持有的优先股就可以转换为一定数额的股票。这一方式可以有效地稀释收购方的控制权，因此有一定的反收购效果。但它也有副作用，会使目标公司的长期负债增加，投资者会认为公司的经营风险增加。例如：A要收购B，B为了防止被收购，在公司章程中规定，当触发条件发生时，某人或者某企业收购了公司20%的股份时，给予其他股东（注意：不包括收购者）发行可转换优先股，这些股票可以转换为目标公司普通股或者并购后新成立公司的普通股，如果其他股东行使转换的权利的话，目标公司或者新成立公司就会增发股票满足这种要求，总的股份数量就会增加，收购者的持股比例就会下降，其控股难度就会增加。例如：福尔曼公司是世界第四大酿酒厂，伦诺克斯公司是瓷器的主要生产商，在纽约证券交易所股价是60美元一股，福尔曼愿意以87美元的出价购买，马丁·利普顿建议给伦诺克斯公司普通股股东发放优先股，能在被收购时转换成40份福尔曼公司的股票，一旦实施，福尔曼家族60%的控制权就会被稀释
1985年末，利普顿对毒丸计划作了改进，不再发行可转换的优先股，而是向股东提供一个低价购买公司新发股票的期权，期权的实施条件是任何个人、合伙人或者公司收购了公司20％的流通股或收购了30％或以上的目标公司股份后按法律规定提出全面要约收购(tender offer)的公告时。改进后的毒丸计划被称作掷出毒丸计划（flip-over），也称之为第二代毒丸计划。
Crown Zellerbach是一家纸制品和纸浆的制造商，由于其股票价格长期不能反映公司储备的大量林地的价值，公司股东希望外部投资者收购，但同时订立了一个特别股东权利：在任何外部投资者收购20％的股票或者提出收购30％的股票的要约时，原有股东有权利在新公司成立后以100美元的价格购买市场价值为200美元新成立公司的股票。此时，一个长期以收购价值被低估公司股票而著称的 James Goldsmith公司收购了 CownZellebach公司50％的股票，按公司订立的特别股东权利，触发事件在JamesGoldsmith收购公司20％的股票时就生效，但是该权利从来没有被执行，为什么呢？因为JamesGoldsmith因害怕毒丸政策带来的高成本，在收购了公司50％的股票后停止了收购行动，（也就意味着没有成立新公司，股东的特别权利无法执行），直至控制董事会后收回了毒丸，使股东的特别权利失效。最终，Crown Zellerbach公司股东放弃了这项特别权利才使得收购最终成功。实际上， Crown Zellerbach的毒丸计划确实也没能阻止Goldsmith公司的收购。
为了弥补掷出毒丸计划的缺陷，又出现了掷入（flip-in）毒丸计划，也就是第三代毒丸计划。给予原有股东不是低价购买新成立公司的股票，而是低价购买目标公司的股票的权利，和掷出毒丸相比，少了新成立公司这个条件，对收购者的阻击就更为有效了。在掷出毒丸计划中，收购方很容易通过不购买目标公司所有发行在外的股票来进行规避，掷入毒丸计划允许原股东（收购者除外）获取目标公司的股票，掷出毒丸计划只允许原股东获取新成立公司的股票，掷入毒丸计划被用来稀释目标公司的股权，无论收购方是否把目标公司并入自己的公司（也就是新成立的公司）。当收购者希望获得公司的控制权但还没有获得一定股份的时候，掷入毒丸计划是有效地。也可以把掷出毒丸计划和掷入毒丸计划各自的优点结合起来，用掷出毒丸防御100%的敌意收购，用掷入毒丸计划防御控制型的收购。
2005年新浪对盛大的反收购就使用了毒丸。新浪是中国著名的门户网站，盛大是中国最大的网络游戏运营商 2005年2月19日上午，盛大发布声明，称截至2月10日，已经通过公开交易市场购买了新浪19.5%的股权，并根据美国相关法律规定，向美国证券交易委员会(SEC)提交了受益股权声明13-D文件。盛大在13-D中明确表示，此次购买新浪股票的目的是一次战略性投资，可能进一步通过公开市场交易，以及私下交易或者正式要约收购和交换收购等方式增持新浪股票，并寻求获得或者影响新浪的控制权，可能手段包括派驻董事会代表。针对盛大的敌意收购，摩根士丹利被新浪聘为财务顾问，迅速制定了购股权计划。北京时间2月22日深夜10点，新浪董事会抛出了毒丸计划。对于3月7日记录在册的新浪股东，所持每一股股票，都能获得一份购股权。如果盛大继续增持新浪股票致使比例超过20%时或有某个股东持股超过10%时，这个购股权将被触发，而此前，购股权依附于每股普通股票，不能单独交易。一旦购股权被触发，除盛大以外的股东们，就可以凭着手中的购股权以半价购买新浪增发的股票。这个购股权的行使额度是150美元。也就是说，如果触发这个购股权计划，除盛大之外，一旦新浪董事会确定购股价格，每一份购股权就能以半价购买价值150美元的新浪股票。从现在看，由于购股价格未能确定，因此购股股数也不能确定。假设以目前(截至3月7日)每股32美元计算，一半的价格就是16美元，新浪股东可以购买9.375股(150÷16)。新浪目前总股本为5048万股，除盛大所持的19.5%(984万股)外，能获得购股权的股数为4064万股，一旦触发购股权计划，那么新浪的总股本将变成43148万股(4064万股×9.375＋4064万股＋984万股)。这样，盛大持有984万股原占总股本的19.5%，一经稀释，就降低为2.28%。由此，毒丸稀释股权的作用得到充分的显现。当然，如果盛大停止收购，新浪董事会可以以极低的成本(每份购股权0.001美元或经调整的价格)赎回购股权，用几万美元支付这次反收购战斗的成本。
毒丸的其他形式还有：
1、 后端计划（backend plans），后端计划在1984年第一次被使用，当收购方购买的的目标公司股份达到一定比例时，原有股东有权按一个比市价略高的既定价格（后端价格）将公司股票转换为现金或其他高等级债券。实际上，后端价格给收购设定了最低价格。
2、 投票计划（voting plans）的办法，其内容是公司发行优先股，当面临敌意收购时就使优先股和普通股一样有投票权，以降低收购方的控股比例。在采用这一方法时应先修改公司章程以适应发行优先股及优先股可以改变身份的要求。
3、 负债毒丸计划：目标企业发行债券或借贷时订立“毒丸条款”，依据该条款，目标企业遭到敌意收购时，债权人有权要求提前赎回债券、清偿借贷或将债券转换成股票
4、 人员毒丸计划：目标企业的绝大部分高级管理人员共同签署协议，当目标企业被恶意收购，且共同签署协议的人员当中有人在收购后被降职或解聘，则共同签署协议的人员将集体辞职。
毒丸计划是增大还是减小了目标公司股东的利益呢？这里有两种不同的观点。公司机构投资者（他们一般是公司股票较大持有者）认为毒丸计划吓跑了潜在的收购者，使得公司股价无法最大化。对股东而言，收购是友好还是恶意并不最重要，股价的上升才是最重要的，这是他们投资一个公司的最基本动力。尤其是机构投资者一直希望在公司管理上有更大的发言权，而毒丸计划的实施使得管理层在面临收购时候获得了太大的权利。而支持者则认为，毒丸计划并非要防止收购，而是要提高收购价格，从而增加股东的额外收益。
数据显示，自1997年以来，如果有一个施行毒丸计划的公司成功反收购从而保持了自身的独立性，那么就有20个受毒丸保护的公司接受了收购要约。结果是，毒丸计划似乎的确给公司带来了价值提升。汤姆森和摩根的独立报告表明，制定了毒丸计划的非科技类公司，其收购溢价平均比股价高出41.8%，而那些没有毒丸计划的非科技公司的平均收购溢价才比股价高出28.2%；有毒丸计划的科技类公司，其收购溢价更高出51.1%，而没有采用毒丸计划的科技公司的平均收购溢价为35.7%。
总之，在反收购过程中，毒丸计划通过增加收购者的收购成本或者提高收购者的收购难度反击了收购者的收购行为，也提高了收购价格，是反收购策略中最为普遍的一种策略，值得企业借鉴。
（文/ 肖劲 广东商学院副教授）
